自2019年3月22日上交所受理首批企業科創板上市申請以來，截至今年3月22日，注冊制審核系統啟動已滿三周年。截至今年3月20日，進入注冊制發行上市審核系統的項目（包括已受理、已問詢、上市委審議、提交注冊、注冊結果、中止及財報更新、終止等）共1630個。

此前，證監會在召開2022年系統工作會議時表示，全面實行股票發行注冊制條件逐步具備。

一位不愿具名的資深投行人士認為，隨著注冊制改革穩步推進，以券商為核心的中介機構將承擔更大責任。在合規前提下，如何提升全面服務客戶的能力、質量和效率，是全行業需要回答的新問題。

1630個發行上市項目涉及78家保薦券商

京滬深三大交易所官網數據顯示，截至今年3月20日，注冊制下，已進入發行上市審核系統的項目共1630個。其中，科創板714個、創業板840個、北交所76個，注冊制下項目發行及儲備量充足。

具體來看，上述1630個項目共涉及78家保薦券商。其中，項目數量最多的5家券商共計保薦589個項目，占全部項目的36.13%；前10家券商共計保薦937個項目，占全部項目的57.48%。

某大型券商投行部人士告訴記者，大型券商和中小券商各有優勢。其中，大型券商在人才、項目方面具備一定規模優勢，更容易建立統一的質量控制標準。首先，在項目開發方面，大型券商能夠形成專業化分工、分階段協同的內部機制，實現高效的項目篩選，充分挖掘企業價值；其次，在項目執行層面，大型券商具有更統一、有效的質控內核體系，可以保證對不同項目的質控內核標準相對一致。

“而中小券商則善于在細分領域做精做深，更容易在特定項目的把控上建立優勢。”上述人士進一步表示，一方面，中小券商可能會專注于某個或某幾個行業，對行業、政策、市場、企業等具有全方位、更深入的理解，更容易在特定行業項目把控上建立優勢；另一方面，中小券商尤其是地方性券商可能會專注于開發和保薦某一地區的項目，在項目執行過程中，能夠充分結合地方性企業的特點，以及地方性政策及環境的實際，更有利于對相關項目的把控。

北京利物投資管理有限公司創始人、合伙人常春林在接受記者采訪時表示，大型券商知名度高、人才集中、規章制度健全，更易獲得優質擬上市企業的青睞。我國建立多層次資本市場需要差異化的券商體系，中小券商則適合在自身具備比較優勢的細分領域長期深耕，與大型券商形成差異化競爭。

科創板項目保薦承銷費率大券商低于小券商

目前來看，注冊制板塊保薦承銷費率普遍高于市場平均值。以2019年7月22日科創板開市計算，截至2022年3月20日，除合并重組外，期間共有1162家公司在A股成功發行并上市，平均保薦承銷費率為7.48%。而注冊制板塊中，科創板項目的保薦承銷費率平均為7.47%，創業板平均為8.24%，北交所平均為7.58%。

大型券商在科創板的保薦承銷費率低于小型券商，而在創業板中則相對較高。科創板方面，保薦家數排名前十位的券商，其保薦承銷費率平均值為7.16%，低于排名后十位的券商（保薦承銷費率平均值為8.13%），也低于剔除保薦家數不足5家的券商后排名后十位的券商（保薦承銷費率平均值為8.34%）。

前述投行部人士表示，“一般而言，融資規模大的項目保薦承銷費率相對較低，科創板大型項目較多，且基本由大型券商保薦，因此大型券商在科創板的整體保薦承銷費率較低；而中小券商保薦的科創板項目一般規模不大，且與大型項目的差距明顯，因此保薦承銷費率較高。”

創業板方面，保薦家數排名前十位的券商，其保薦承銷費率平均值為8.38%，高于排名后十位的券商（保薦承銷費率平均值為6.92%），也高于剔除保薦家數不足5家的券商后排名后十位的券商（保薦承銷費率平均值為7.89%）。

上述投行部人士認為，“造成這一情況的主要原因是創業板公司之間質地差異較小，融資規模差異也不像科創板那么大，因而大型券商的收費略高于中小券商。”

全面注冊制條件逐步具備券商需三方面重構競爭力

今年的政府工作報告將“完善民營企業債券融資支持機制，全面實行股票發行注冊制，促進資本市場平穩健康發展”列為2022年工作任務之一；同時，證監會在召開2022年系統工作會議時表示，全面實行股票發行注冊制條件逐步具備。

根據中國證券業協會官網信息，截至目前，我國共有7468名保薦代表人。其中，水平評價測試達到基本要求且無不良誠信信息的有7229名。在這7229名保薦代表人中，保薦項目數量包含或超過3個的有1841名。

隨著全市場注冊制改革穩步推進，上市公司質量把控“關口”前移，券商必須承擔更多責任。

一位不愿具名的資深投行人士認為，注冊制的核心理念是完善的信息披露，引申出的內在要求則是完備的估值定價體系，以及全生命周期的企業服務能力。券商投行無論規模大小、業績如何，都需從三個方面重構自身核心競爭力。

“一是應從觀念上做好全面推行注冊制的準備。”上述資深投行人士表示，注冊制下審核環節透明、審核周期可預期性強，未來真正考驗券商投行的并非持牌保薦的工作流程，而是為實體經濟賦能、幫助企業發現價值和創造價值的能力。因此，無論大小券商，都應通過嚴格把控信息披露、提升估值定價能力，建立以信息披露和估值定價為核心的服務企業全生命周期的觀念。

“二是要提高全流程的估值定價能力。”該人士表示，在項目承攬階段，券商投行本身應具備價值發現的能力，從源頭鎖定優質項目。在項目執行階段，券商投行需在確保信息披露準確完整的同時，向市場充分傳遞企業投資價值。在項目定價階段，通過充分的路演溝通，為市場提供專業、公允、合理的估值定價建議，實現優質優價、低質低價，提高市場的資源配置效率。對于中小券商來說，估值定價能力更是全面提高競爭力的著力點和關鍵。

“三是要建立全生命周期、多業務的企業服務體系，注重整個業務鏈條的服務能力。”上述資深投行人士認為，注冊制下，保薦承銷項目逐步向企業全生命周期延伸。對于券商投行而言，需在幫助企業完成上市后，繼續為公司上市后的規范管理、再融資、股東綜合業務等提供服務。這個過程中以保薦承銷業務為中心，也會帶動證券公司相關的多種業務持續調整和發展。

關鍵詞： 系統啟動