近期，國內局部地區疫情反復與美國衛生及公共服務部將幽門螺旋桿菌正式被列入致癌名單的消息，讓醫藥生物股再次受到市場關注。萬泰生物（603392）作為從事生物診斷試劑與疫苗研發及生產的高新技術企業，其產品作用與使用被投資者所關注。

投資者在e互動中，對萬泰生物的幽門螺桿菌測試劑、新冠測試劑產品的銷量與業績貢獻提出疑問。萬泰生物表示，擁有相關產品，廣泛應用臨床與體檢系統，但對于螺桿菌抗體檢測測試盒的銷售與前景，并未明確答復。對于新冠檢測試劑(抗原類)在美國銷售情況，則是直接回復，未在美國銷售。

值得一提的是，對于新冠檢測業績貢獻，在2020年，萬泰生物就多次發布公告表示，公司新冠檢測試劑目前僅有基于發光平臺的新型冠狀病毒檢測試劑盒（雙抗原夾心法）取得國內醫療器械注冊證，且銷售量占公司總體收入比重不大，對公司財務狀況不產生重大影響。同時，多省市對新冠檢測試劑采取集中采購模式，大大壓縮利潤空間，對新冠檢測產品銷量的增長存在一些限制。

雖然幽門螺桿菌測試劑、新冠測試劑產品并不能對萬泰生物的財務狀況產生重大影響，但萬泰生物旗下的二階的HPV疫苗卻接連迎來喜訊。萬泰生物國產二價 HPV 上市后，憑借性價比和小年齡段優勢快速搶占基層市場，目前公司產能已經達到 3000萬支/年，產能擴張與順利爬坡帶動公司批簽發快速放量，在行業中批次占比快速提升

根據國金證券(600109)HPV疫苗批簽發市場統計顯示，在2021年，萬泰生物的二價HPV疫苗批簽發批次占比居首，達到65%，而同類的葛蘭素史克的二價HPV疫苗批簽發批次占比僅達到5%。

二價HPV疫苗的銷量迅速擴張，為營收的增長作出了貢獻。數據顯示，2018-2020年以及2021年三季度末，萬泰生物的營業收入同比增速分別為3.49%、20.46%、98.88%以及124.86%；在2020年度，公司二價HPV疫苗銷售收入為6.93億元人民幣，占總收入的29.44%。

一、高管相繼減持，戴維斯“雙擊”變“雙殺”？

在二價HPV業績貢獻下，萬秦生物公司利潤與市盈率同時提高，產生戴維斯雙擊的乘數效應。2021年三季度，萬泰生物的營業利潤為13.66億，同比增長高達143.19%；截止1月18日，萬泰生物總市值達到1371.79億元，上市以來的漲幅（前復權）達到3,518.43%。

然而，就在股價與業績提升時，萬泰生物的高管開啟了減持模式。最新的減持計劃是，公司財務總監趙義勇，擬減持數量達到164,500股，占其持股的25%，按1月18日收盤價計算，套現金額將達到3,717.37萬元。

對于公司高管頻頻的減持，投資者在e互動平臺上接連提問。萬泰生物答復表示，管理層對公司未來充滿信心，減持是自身資金需要。

顯然，萬泰生物答復無法消除投資者的疑慮。市場逐步意識到“萬泰生物未來業績已經被股價所透支”。同時，國產HPV疫苗競爭開始加劇，二價HPV疫苗沃森生物（300142）已經開始申報上市，國產二價HPV疫苗萬泰一家獨大局面將改變。此外，在四價、九價HPV疫苗研發中，萬泰除了要面對國外疫苗企業默沙東、葛蘭素史克的現有產品競爭外，還要面臨博唯、康樂衛士、安百勝的研發競爭。

值得一提的是，當公司業績爆發性增長進入末端時，企業產品將進入成熟期或者衰退期。而高管此時減持，既獲得企業估值提高的錢，又獲得企業業績增長的錢。

同時，在2021年年底，萬泰生物發布會計估計變更公告，從2022年1月1日起，公司的研發支出不再全部的計入損益，按照新標準將符合要求的研發支出計入資產相關的科目。這意味著，管理層對未來業績的不自信，萬泰生物過去謹慎會計姿態不再。

種種跡象表明，萬泰生物戴維斯雙擊的乘數效應開始逐步轉弱。由于前期股價漲幅過高，透支了未來業績，在沒有新的業績增長點情況下，往往容易出現戴維斯雙擊向戴維斯雙殺的轉變。

二、營業收入靠賒銷，定增項目存疑

除了高管減持外，萬泰生物的營業收入與應收票據及應收賬款同步增長，這說明萬泰生物營業收入增長靠賒銷。

2021年第三季度，萬泰生物的總資產較年初增長了 56.57%，與同期相比增長了72.23%。對此，公司回應稱主要是本期收入規模增長帶來的應收賬款、原材料和產成品庫存增加,以及工程項目投資增加所致。

數據顯示，2018-2020年末以及2021年三季度末，萬泰生物的應收票據及應收賬款分別為1.93億、2.61億、6.99億以及19.02億，同比增速分別為.30%、35.56%、167.27%以及199.72%,占總資產比重為10.63%、12.07%、19.94%以及34.67%。

與此對應的是，萬泰生物的不斷增長的應收賬款周轉天數與信用減值損失，2019-2020年末以及2021年三季度，萬泰生物的應收賬款周轉天數分別為71.11天、69.07天、73.40天以及97.63天；信用減值損失分別為449.94萬元、2,449.23萬元以及6,442.34萬元。

1.定增項目的產品仍處于臨床試驗，可行性與必要性存疑

在去年的10月，萬泰生物發布公告稱，將募集金額不超過35億用于九價HPV疫苗與鼻噴疫苗的等項目的建設。公司第一大股養生堂有限公司擬認購股份數量不超過本次非公開發行股票數量的 10%。

在此次募集的項目中，由于九價HPV疫苗、鼻噴疫苗、二十價肺炎球菌多糖結合疫苗(以下簡稱PCV20)仍處于臨床試驗；其中， PCV20在2021 年 9 月 2 日才收到國家藥品監督管理局核準簽發的《臨床試驗批準通知書》。

因此，相關產品商業化要求、未來市場環境均存在較大風險，項目未來經濟效益受到投資者質疑。

以萬泰生物九價HPV疫苗為例，該疫苗處于臨床3期，同樣處于臨床三期還有博唯、安百勝、康樂衛士等眾多廠商。同時，國外廠商默沙東已經有九價HPV產品銷售。根據公司表述，按照9價3期臨床方案設計估算，整個臨床試驗周期約66-78個月。在未來市場環境存在高度不確定性情況下，公司改變原有計劃，募集資金擴大九價HPV產能，這背后是否擁有合理科學依據？

此外，公司鼻噴疫苗產業基地項目的必要性受到質疑。根據項目可行性報告，鼻噴疫苗還處于海外臨床三期的各項準備工作中，對于鼻噴疫苗項目建設必要性，萬泰生物明確提出，是為了加速新冠疫苗產品產業化進度。

對此，有投資者在e互動平臺上表示，鼻噴疫苗明年銷售是否會無法覆蓋成本？等到鼻噴疫苗附條件上市時，新冠是否已經接近尾聲？

關鍵詞： 必要性 可行性 減持