錦泓集團公司公布21年報&22一季報：21年營收43.2億元/yoy+29.5%、歸母凈利2.2億元/同比扭虧，符合我們預期，營收增長主要受益于線上保持高速增長(線上/線下分別+71%/16%，線上占比由20年25%提升到33%)，業績扭虧主因20年資產減值損失7.75億元(主要為商譽、無形資產及存貨跌價減值準備)、21年商譽及無形資產減值損失拖累均已消除、僅146萬元存貨跌價損失。在21年高基數基礎上，22Q1營收10.8億元/yoy+0.73%、歸母凈利4115萬元/yoy-56.54%，業績下滑主要因疫情影響下毛利率同比-1.37pct、費用率同比+5.02pct。

TW：線上表現較好，驅動收入保持增長。1)21年：抖音高增帶動線上占比提升。

21年TW收入31.76億元/yoy+37.66%/占比73.7%，其中線上/線下收入分別同比+94%/16%、線上占TW收入比重從20年的28%提升至39%。線上增速靚麗主要來自抖音平臺貢獻，公司為業內較早布局抖音渠道的時裝品牌，年內持續通過明星、KOL、達人直播等方式，拉動抖音渠道高速增長，抖音官旗店為21年“抖音直播電商春節帶貨”第一名、“618好物節”服飾鞋包品牌排行榜第一名，21年抖音平臺收入已超越天貓。截至21年末TW線下門店1212家(直營1077+加盟135家，分別凈增22、30家)、店鋪月平均店效+27%。2)22Q1：線上維持增長。22Q1TW收入8.4億元/yoy+3%，其中線上/線下分別同比+11%/-1%，線上維持增長，線下受疫情影響有所下滑、截至22Q1末店鋪數1214家、凈開2家。公司已放開加盟渠道，原計劃22年凈增門店15%左右，當前受疫情影響、開店計劃可能相應調整。

VG加大線上發力，云錦體量尚小。1)VG：21年線下帶動增長，22Q1發力線上。

21年VG收入11.14億元/yoy+11.32%/占比25.8%，其中線上/線下收入分別同比+1%/14%、分別占VG收入的18%/82%。截至21年末門店數216家(直營187+加盟29家，各凈增11家)、店鋪月平均店效+11.97%，拓店+店效提升共促收入增長。

22Q1收入同比-8%，其中線上/線下分別同比+69%/-16%，主因VG加大線上投放、線下受疫情影響出現下滑。2)云錦：體量較小，21年呈復蘇，22Q1維持增長。云錦定位中國文化高端精品品牌，面向高凈值人群，銷售渠道僅線下1家門店，21年收入占公司整體0.5%、體量較小。21年收入0.22億元/yoy+23.92%/較19年-4.37%。22Q1收入同比+20%，主因云錦門店位于南京，受疫情影響較小。

22Q1疫情導致毛利率下滑、費用率上升。1)毛利率：21年同增1.94pct至69.62%，其中線上/直營/加盟+7.5/+1.1/+1.3pct至64%/73%/55%，線上大幅改善主因高毛利平臺抖音收入貢獻提升;22Q1同比-1.36pct至69.16%，主因VG品牌增加線上投放、拉低毛利率。2)費用率：21年同比-0.22pct至62.40%，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+2.49/-0.58/-0.16/-1.96pct，財務費用下降主因21年償還貸款9.07億元、利息支出減少。22Q1同比+5.02pct至63.17%，主因疫情影響線下關店、相關費用剛性。3)存貨：21年末10.22億元/yoy+27.50%、周轉天數同比-63天至250天，庫齡1年以內占比85.86%;22Q1末9.40億元、環比-8155萬元。4)現金流：

21年經營活動現金流凈額6.29億元/yoy-33.28%，籌資活動現金流凈額-7.27億元。

債務問題逐步解決，有望降低財務成本。21年償還貸款9.07億元、促進財務費用降低。目前貸款余額15億元，22/04取得招行貸款期限5年的15億元長期銀團貸款承諾函，受疫情影響尚未放款，得到放款后將全部用于償還杭州金投債務，通過債務置換、公司利息費用有望改善(金投/招行利率分別為9.2%/6.8%)。對于招行15億元貸款，公司擬使用定增資金(22/03定增完成募資4.53億元、其中2.95億元已用于置換償還債務的自籌資金)+經營性現金流逐年償還，計劃22H1/H2分別償還3/1.5億元、23H1-25H1每半年償還1.5億元、25H2-26H1分別償還7500萬元，到期日前償還完畢。

盈利預測與投資評級：公司主營中高檔品牌服飾，旗下TW品牌17年收購以來經歷調整磨合，管理團隊、品牌運營梳理見效，20-21年抓住抖音平臺風口，實現品牌力和銷售額的明顯改善，后期將新增拓展潮玩等方向。同時，債務償還進程有序推進、財務成本有望逐步減輕。考慮疫情影響，我們將22年歸母凈利同比從37.8%下調至4.23%，23-24年分別同比增長39.8%/18.3%，22-24年EPS分別為0.67/0.94/1.11元/股、對應PE11/8/7X，下調為“增持”評級。

風險提示：疫情反復影響消費、抖音渠道流量紅利減退、債務償還進展不及預期。

關鍵詞： 錦泓集團 營收同比扭虧 符合預期 線上表現較好