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2021年以來，國內新能源車市場步入快速成長期，年銷量和滲透率同比雙雙翻倍，可就在行業景氣極度火爆下，于2020年7月就提交創業板上市招股書的新鄉天力鋰能股份有限公司（簡稱“天力鋰能”），在經歷5輪問詢后仍未過會。近日，深交所公告顯示，創業板上市委員會將于2月25日召開2022年第9次上市委員會審議會議，屆時將審議天力鋰能的首發申請。

《紅周刊》發現，天力鋰能曾在2017年和2019年分別與捷煦匯通和新材料基金進行業績對賭，但兩次對賭均未能完成業績承諾，這一情況不僅反映出公司急于融資的迫切心態，且也暴露出了公司因自身產品先進性不足而業績難達到預期的事實。雖然公司在招股書中表示自己新進了新能源汽車領域，但在產品研發能力不足下，主營業務產品要想提高市場占有率或有很大壓力。

市場占有率持續下滑

招股書披露，天力鋰能主要從事鋰電池三元材料及其前驅體的研發、生產及銷售，面向小型動力鋰電池領域，其主要產品“三元材料”貢獻值占自己銷售收入九成以上。近年來，公司的營收規模雖然在持續上升，但凈利潤表現卻是跌宕起伏，2020年和2018年甚至出現負增長，究其原因或與其毛利率過于波動相關。

天力鋰能曾在新三板掛牌過，2015年至2017年的營收和凈利潤均保持了高增長態勢，其銷售毛利率也高達23.9%～17.71%，而到了招股書披露的報告期（2018年至2020年），毛利率分別僅有12.22%、16.33%和11.67%，尤其是2018年和2020年的毛利率下滑幅度最為明顯。

據招股書披露，2018年毛利率的明顯下滑是因為主要產品三元材料價格調整的滯后影響，當年原材料價格上漲的壓力無法及時向下游傳遞，導致產品單位成本漲幅超過了單位售價漲幅。而對于2020年毛利率的明顯下滑，原因是行業競爭的加劇使得產品售價降幅超過成本降幅（見表1）。綜合來看，主營產品銷售價格的變化幅度對毛利率的影響要比原材料價格波動的影響更為明顯。

表1：三元材料整體單位毛利及毛利率

來源：招股書

在招股書中，公司表示自己的行業地位、市場份額、議價能力與報告期外的表現相比并未發生重大變化，然而《紅周刊》發現，若從產品的銷售價格看，作為公司主營產品“三元材料”售價在報告期內與同行業可比公司相比，不但一直處于末位（見表2），分別為16.20萬元/噸、11.37萬元/噸、9.07萬元/噸，且產品售價在2019年、2020年的降幅連續2年超過同行業平均售價降幅。

表2：天力鋰能三元材料與同行業可比公司的售價對比（單位：萬元/噸）

來源：招股書

對于2020年下調了對第一大客戶星恒電源的銷售價格的原因，雖然公司解釋為針對競爭環境作出的必要應對措施，通過積極的價格競爭策略，進一步提升了在小動力市場的行業地位。可事實上，根據高工產研（GGII）數據顯示，2019年公司在電動自行車與電動工具鋰電池領域三元材料出貨量處于行業第一名，市場占有率達48.4%，到了2020年時，已下降至30%。如此情況反映出，天力鋰能的市場行業地位并未因降價而得以提升，相反出現了快速下降。

主營產品先進性或有不足

《紅周刊》發現，可比公司長遠鋰科的三元材料售價僅次于天力鋰能，兩公司“5系三元材料”（簡稱“5系產品”）在報告期對“三元材料”整體收入貢獻均較大，其中，天力鋰能在86.59%以上，而長遠鋰科在64%以上。在“5系產品”上，天力鋰能在報告期內售價降幅較為明顯，以天力鋰能和長遠鋰科“5系產品”價格對比差異率看，兩者之間價格差異率由2018年0.89%下降至2020年的1.31%（見表3），即天力鋰能“5系產品”價格由原本稍高于長遠鋰科，轉變成大幅低于長遠鋰科。若結合上文談到的市場占有率下滑事實，則說明天力鋰能雖然希望通過大幅降價維持自己市場地位，但結果仍差強人意，可謂是失了“面子”，也失了“里子”。

表3：天力鋰能與長遠鋰科“5系產品”價格比較（單位：萬元）

來源：招股書

進一步分析兩家公司“5系產品”結構，不難發現長遠鋰科的單晶產品占比較高，而天力鋰能則以多晶產品為主。據公開資料顯示，單晶與多晶“5系產品”相比，具備一次晶體顆粒更大、比容量更低、熱穩定性更好、更能抑制副反應發生減少高電壓下產氣、循環性更高等特點，更適合應用在對倍率性能要求不高而對循環壽命要求較高的領域，比如新能源汽車領域。而天力鋰能的多晶“5系產品”則主要用于小動力市場，比如電動自行車領域。

公開資料也顯示，在三元鋰電池領域，高鎳及低鈷化已經成為行業技術升級的方向，而單晶及包覆產品相較于傳統的多晶產品表現出了更佳的性能。對于天力鋰能而言，雖然多晶“5系產品”是維持公司業績的主要支柱，但其產品性能的局限性，或在一定程度會限制公司的銷售領域和銷售規模，進而可能影響到公司的市場份額。

應用于電動汽車的產品銷售占比正逐年下滑

在招股書中，天力鋰能稱自己具備多晶、單晶、包覆型產品生產能力，生產的三元材料產品與同行業可比公司產品不存在本質差別，不屬于落后產品，在主打小型動力鋰電池領域的同時，依靠穩定的產品質量和性能，已經有部分產品進入到新能源汽車市場，向包括星恒電源、蜂巢能源、中航鋰電、橫店東磁（002056）、鵬輝能源（300438）等在內的重點客戶供貨，形成一定規模。

可事實上，《紅周刊》發現，天力鋰能報告期內應用于電動汽車領域的產品不僅銷售額占比是在不斷下降外，銷售金額同樣在大幅下滑，由2018年的17378.47萬元、占比19.20%，下降到2020年2125.43萬元、占比1.72%（見表4）。

表4：三元材料產品最終下游應用領域的收入占比 (單位：萬元)

來源：招股書

對此情況，公司雖然解釋稱，應用于電動汽車產品收入規模下降是源于已有客戶受下游新能源汽車補貼退坡、客戶資金緊張、經營狀況不佳等原因收縮了業務規模；部分客戶退出電動汽車領域而銷售規模減少；為防范信用風險公司停止對部分應收款逾期客戶發貨。但從公司產品應用到下游的分類可知，其應用于電動汽車用產品的收入規模下降，極可能與近兩年磷酸鐵鋰的快速發展，下游企業進行產業調整有關。

譬如在2018年和2019年，天力鋰能下游客戶就因生產計劃調整為磷酸鐵鋰而取消了對公司的訂單。進入2020年，隨著下游終端對電池包安全性要求上升，磷酸鐵鋰材料市場份額進一步明顯上升，一定程度上擠占了三元材料的市場份額。據高工產研（GGII）數據顯示，2020年中國三元材料出貨量為24萬噸，同比增長僅為24.7%，而磷酸鐵鋰出貨量為12.4萬噸，同比增長40.8%。2019年~2021年，磷酸鐵鋰出貨量占比上升了3個百分點，至25%。在磷酸鐵鋰材料市場份額的逐年擴大下，公司現有三元產品，特別是技術相對落后的多晶產品要想擴大在新能源汽車領域的占有率，顯然是有一定困難的。

研發投入遠不及同行

招股書披露，2021年上半年，天力鋰能新能源汽車用三元材料實現收入2777.05 萬元，雖然這一規模超過 2020年全年水平，但在總收入中占比卻僅有4.03%，遠低于2019年的11.23%占比。

對于一家正處成長期的企業，穩定的客戶源是有利于企業發展的，可《紅周刊》卻發現，在天力鋰能電動汽車領域的客戶群體中，穩定、持續的客戶僅有星恒電源、蜂巢能源兩家，這對于想擴大產品應用場景的天力鋰能來說，顯然是需要進一步加大這方面銷售投入，擴大客戶銷售范圍的。

近年來，隨著中國購買力和綜合實力的提升，消費者對車形象、性價比及個性化設計的追求，新能源汽車企業進入高端市場已成為了趨勢，而招股書披露天力鋰能所面向新能源汽車領域的產品主要應于低端市場，譬如東風小康、通用五菱、瑞馳、奇瑞等國產電動汽車品牌，這些品牌的電動汽車普遍售價低于10萬。據某新能源汽車企業的實控人告訴《紅周刊》，從追求經濟效益角度出發，入門級轎車的純電動汽車電池組的造價占整車的造價比重約為30~40%，此外再算上各類系統、配件、電機驅動等，工廠、經銷商、4S店的層層加價，即便售價為十二三萬，車企的利潤也攤的很薄。而在這樣的現實中，公司針對汽車低端市場的銷售業務利潤空間顯然是有限的，若明顯提價就會失去部分客戶。

那么進軍高端電動汽車市場呢？對于天力鋰能而言，這就需要公司加大研發投入能力了，可事實上就公司目前披露的研發情況看，研發費用率卻是在逐年減少中，專利數據也比同業公司要少。招股書披露，報告期內，天力鋰能在營收規模持續增長的同時，研發費用率分別僅為3.42%、3.36%和3.13%，而同期同行業的平均值卻分別為4.12%、4.22%和4.21%。發明專利數量上，天力鋰能有6項，而可比公司容百科技有56項、當升科技（300073）有46項、長遠鋰科有32項、杉杉能源有35項、廈鎢新能有39項，即便是與同樣涉足“自行車及電動工具”的杉杉能源相比，兩者之間也相差了29項。

總之，對于天力鋰能來說，如果其不能盡快提高自身研發實力，提升自有產品競爭力，積極向高端市場進軍，那么其目前的低毛利率現狀就將是很難改變的，即使是此次能夠獲批上市，成長空間也是相對有限的。

（文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

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