2023年以來，ChatGPT出世為AI賽道又卷起了新的浪潮。AIGC風(fēng)口之下，一眾科技公司紛紛蹭上熱度，帶動(dòng)了一波股價(jià)的上漲，也成為投資人口中的熱議標(biāo)的。

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而在此之前，AI賽道已經(jīng)歷了一段去泡沫化的啞火時(shí)間。2-3年前，以AI四小龍為首的AI賽道風(fēng)頭正盛，公司拿到大筆融資后，爭(zhēng)相試圖奔赴資本市場(chǎng)。但由于尚未找到成熟的落地場(chǎng)景與盈利模式等硬傷存在，二級(jí)市場(chǎng)并不買單，AI四小龍們上市的路途一波三折。

其中，曠視科技與依圖科技至今仍被資本市場(chǎng)攔在門外。自2019年曠視科技開始推進(jìn)上市之后持續(xù)遇阻，2021年過會(huì)后，一整個(gè)2022年甚至至今都未通過注冊(cè)，目前由于登記財(cái)務(wù)資料過期的問題，其發(fā)行注冊(cè)程序已被中止。而依圖科技則是在2021年7月終止了科創(chuàng)板的上市審核之后，至今再無更多關(guān)于上市的消息。

而即便是順利登陸資本市場(chǎng)的商湯科技與云從科技，其上市后的表現(xiàn)也難言樂觀。商湯科技上市即巔峰，2022年中股票解禁更是讓其元?dú)庵貍蓛r(jià)最低曾為1.11港元/股，當(dāng)前營(yíng)收規(guī)模縮減、5年累虧超400億。而云從科技2022年收入大幅縮水超50%，一半應(yīng)收成為壞賬，仍在持續(xù)“燒錢”的虧損之中。

如今，關(guān)于AI四小龍的論調(diào)市場(chǎng)上已鮮有出現(xiàn)，伴隨著格靈深瞳率先實(shí)現(xiàn)盈利，盈利的壓力或?qū)淼缴虦萍寂c云從科技這邊。云從科技在去年上市時(shí)曾表示將在2025年實(shí)現(xiàn)盈利，但就當(dāng)前的盈利能力而言很難實(shí)現(xiàn)。此外，借著ChatGPT的熱潮，盡管云從科技目前并沒有GPT產(chǎn)品落地，技術(shù)層面及應(yīng)用場(chǎng)景與GPT也難言相同，但云從科技在短短幾個(gè)月內(nèi)不僅實(shí)現(xiàn)了股價(jià)接連的上漲，最近還將募資36億用于大模型的建設(shè)。

收入縮水、持續(xù)虧損、回款困難 2025年盈利承諾能否實(shí)現(xiàn)？

幾經(jīng)波折登陸資本市場(chǎng)后還不到一年時(shí)間，云從科技的營(yíng)收規(guī)模就大幅縮水。

2020-2023年第一季度，云從科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為7.55億元、10.76億元、5.26億元與0.45億元，同比增長(zhǎng)率分別為-6.51%、42.49%、-51.06%與-78.72%，而2018與2019年，云從科技的增長(zhǎng)幅度則分別為650.17%與66.77%，可以看出，高歌猛進(jìn)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)并未能長(zhǎng)期保持，2022年云從科技的營(yíng)收規(guī)模腰斬，而2023年一季度也并未好轉(zhuǎn)。

盡管收入規(guī)模明顯縮水，但云從科技卻仍舊深陷虧損泥淖中。2018-2023年一季度，云從科技分別實(shí)現(xiàn)虧損2億元、6.92億元、8.44億元、6.64億元、9.16億元與1.48億元，5年多的時(shí)間里累計(jì)虧損近35億元。其中，2022年云從科技的不僅營(yíng)收腰斬51.06%，凈虧損幅度也同比擴(kuò)大37.98%。

近三年來，云從科技的銷售毛利率也在逐年下滑，從2019年的43.46%，到2020年的37.01%，再到2022年34.06%。與曾經(jīng)同為AI四小龍的商湯科技相比較來看，近年來商湯科技的銷售毛利率均在65%以上，對(duì)于云從科技拉開了較大的差距。

盡管收入與盈利表現(xiàn)并不樂觀，但云從科技的期間費(fèi)用卻始終高企。2022年，銷售費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用與管理費(fèi)用分別為2.03億元、5.60億元與2.78億元，其中銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用相比去年同期有所減少，而研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)4.90%。由于2022年與2023年Q1收入的大幅下滑，期間費(fèi)用率明顯上漲，2022年三費(fèi)收入比率合計(jì)為197.91%，2023年一季度則高達(dá)424.44%，已經(jīng)遠(yuǎn)超云從科技當(dāng)前的收入能力。

如果說營(yíng)收規(guī)模縮水、持續(xù)“燒錢”盈利能力較差已是既成事實(shí)，那么回款艱難對(duì)于云從科技而言則是雪上加霜。

近年來，云從科技的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2018年的100.6天逐漸上升至2022年的189.20天，近乎放慢了一倍。2022年底應(yīng)收賬款余額為2.04億元，而以賬齡披露的應(yīng)收賬款來看，應(yīng)收賬款合計(jì)為3.80億元，但其中賬齡在一年以內(nèi)的不足30%，而賬齡在2年及以上的占比接近50%。2022年初壞賬準(zhǔn)備余額為6715萬元，而2022年底猛增至1.79億元。近乎一半的應(yīng)收款項(xiàng)成為壞賬，與云從科技的下游客戶多為政企，付款周期較長(zhǎng)且在議價(jià)能力方面具備降維打擊等因素有關(guān)。截至2022年12月31日，云從科技的前五大客戶應(yīng)收賬款占總額的28.3%。

收入的縮減、持續(xù)的“燒錢”與沉重的壞賬壓力下，云從科技的現(xiàn)金流情況顯然不容樂觀。2018-2023年一季度，云從科技的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-2.71億元、-5.06億元、-4.62億元、-5.47億元、-6.23億元與-1.08億元，5年多的時(shí)間里持續(xù)“失血”超25億元。

需要注意的是，在去年的招股書中，云從科技曾經(jīng)大膽喊話將在2025年實(shí)現(xiàn)盈利。但按照其當(dāng)前不足35%的毛利率與近乎200%的期間費(fèi)用率來看，想要實(shí)現(xiàn)盈利近乎是不可能的事情。

所有業(yè)務(wù)全線縮水 蹭上大模型再募36億

財(cái)報(bào)中，云從科技表示公司虧損的原因主要來自于1）國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局加劇等因素影響下的在手訂單項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、新訂單業(yè)務(wù)開展延期；2）持續(xù)不斷的研發(fā)等費(fèi)用投入以及收到的政府補(bǔ)助變少。從整體來看，似乎是宏觀環(huán)境及人工智能賽道本身特征等外部因素作祟。同為四小龍的商湯科技在2022年也出現(xiàn)了營(yíng)收同比下降18.97%。

但與商湯科技主要業(yè)務(wù)顯著下滑、智慧汽車與智慧生活實(shí)現(xiàn)大幅度上漲所不同的是，云從科技2022年所有業(yè)務(wù)線全部縮水，無一例外。其中，智慧治理同比減少51.30%，智慧金融同比減少42.54%，智慧出現(xiàn)同比減少55.35%，智慧商業(yè)同比減少43.71%，泛AI領(lǐng)域或其他同比減少87.22%。而在毛利率方面，僅智慧金融業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)增加6.28個(gè)百分點(diǎn)，其他業(yè)務(wù)的毛利率均較上年有所減少。

資料來源：公司公告

基于所有業(yè)務(wù)場(chǎng)景，云從科技作為平臺(tái)型公司的業(yè)務(wù)模式是向客戶提供人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)和應(yīng)用軟件，以及人工智能解決方案。2022年，人工智能解決方案實(shí)現(xiàn)收入4.12億元，占比78%；人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)收入1.13億元，占比21%。主要技術(shù)集中于人臉識(shí)別、活體檢測(cè)、視頻結(jié)構(gòu)化、行為動(dòng)作分析等計(jì)算機(jī)視覺領(lǐng)域，通過軟硬件結(jié)合出售給客戶，應(yīng)用場(chǎng)景以安防為主（智慧治理的收入占比達(dá)到80%）。

也就是說，這與基于深度學(xué)習(xí)的自然語言生成模型ChatGPT背后的底層技術(shù)有很大差距，而ChatGPT的應(yīng)用場(chǎng)景包括文本翻譯、聊天對(duì)話以及繪畫、代碼等方面，與云從科技當(dāng)前的解決方案落地應(yīng)用并無明顯重合。

但即便如此，云從科技在二級(jí)市場(chǎng)上依然作為ChatGPT概念股，迎來了一波又一波的上漲。

實(shí)際上，早在今年2月，ChatGPT的浪潮剛興起不久時(shí)，云從科技就股票交易的異常波動(dòng)曾發(fā)布公告表示，公司未與OpenAI開展合作，ChatGPT的產(chǎn)品和服務(wù)未給公司帶來業(yè)務(wù)收入。

但緊接著，在與投資者互動(dòng)中，云從科技卻多次談到公司對(duì)于GPT的理解與啟示，并表示從公司2020年開始，已經(jīng)陸續(xù)在NLP、機(jī)器視覺、語音等多個(gè)領(lǐng)域開展預(yù)訓(xùn)練大模型的實(shí)踐。

4月，在距離上一次募資不足一年之時(shí)，云從科技在ChatGPT的火熱當(dāng)口再次發(fā)布了定增公告，計(jì)劃向不超過35名特定對(duì)象發(fā)行2.2億股股份，募資總額36.35億元。扣除發(fā)行費(fèi)用后，募集資金將全部投向云從“行業(yè)精靈”大模型研發(fā)項(xiàng)目。

也就是說，目前并沒有GPT產(chǎn)品落地、技術(shù)層面及應(yīng)用場(chǎng)景與GPT難言相同的云從科技，借著ChatGPT的熱潮，不僅實(shí)現(xiàn)了股價(jià)接連的上漲，還將收獲比去年IPO募資翻倍的定增。

需要注意的是，在去年IPO時(shí)，云從科技本計(jì)劃募資37.5億元，但實(shí)際募資嚴(yán)重縮水，僅為17.28億元，明顯低于預(yù)期。

在幾十家企業(yè)已推出、大模型遍地開花的當(dāng)下，這一次為大模型定增的“如意算盤”，云從科技能夠?qū)崿F(xiàn)嗎？

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