中泰證券發(fā)布研報稱，當下黃金景氣延續(xù)，板塊中高成長標的具備配置價值。從2018年三季度金價觸底以來上行周期已超過三年，目前黃金公司估值整體已經(jīng)歷一波抬升。綜合來看，在當前市場環(huán)境下，金價有望維持高位，成長優(yōu)勢突出的標的配置價值也會被挖掘。核心標的赤峰黃金(600988.SH)、銀泰黃金(000975.SZ)、山東黃金(600547.SH)、紫金礦業(yè)(601899.SH)(02899)、盛達資源(000603.SH)(白銀)等。

近期美國通脹數(shù)據(jù)創(chuàng)近四十年以來新高，推升通脹預(yù)期大幅攀升并超出美聯(lián)儲前期設(shè)定的通脹目標，同時美聯(lián)儲開啟緊縮周期，美債利率持續(xù)攀升，真實收益率也跟隨上漲，但金價和真實收益率走勢出現(xiàn)較大背離，這輪驅(qū)動金價上行的動力是什么?真實收益率的定價模型是否失效?未來金價的上行空間還有多少?又如何看待黃金板塊的機會?中泰證券這里給出分析。

回顧中泰證券的黃金定價框架：真實收益率決定金價趨勢、避險情緒改變金價波動節(jié)奏、商品屬性測試金價底部。

相比于一般金融資產(chǎn)，黃金定價較為復(fù)雜，拆分來看投資需求是決定長期趨勢的主要變量。作為一種特殊的大宗商品，黃金兼具商品、避險和金融三種屬性，中泰證券認為商品屬性中的成本測試長期金價的底部，根據(jù)中泰證券回測特別是“90分位的現(xiàn)金+維持成本”對于金價具有較好的支撐作用;避險影響金價的短期波動節(jié)奏，難以改變金價的長期趨勢。從供需結(jié)構(gòu)來看，黃金產(chǎn)量變動相對平穩(wěn)，從2010年的2830噸增加到2020年的3478噸，年均復(fù)合增速僅2.08%，并且和其他大宗商品類似，黃金產(chǎn)量的變化更多是價格影響的結(jié)果，即需求端變化是驅(qū)動金價波動的主要因素。從需求端構(gòu)成來看，珠寶首飾和工業(yè)用金占50%左右，這部分需求波動比較平穩(wěn)，造成供需關(guān)系大幅波動的主要因素來自于投資需求，包括實物投資及央行購金，也即金融屬性決定金價的長期趨勢。

美債真實收益率對金價的長期趨勢有很好的解釋力。因為持有黃金不能產(chǎn)生利息收入，因此不能用貼現(xiàn)模型反映投資需求變化，中泰證券需要用另一個思路，也即找到一種和黃金安全性較為接近的金融資產(chǎn)，用這種金融資產(chǎn)的實際收益率來衡量持有實物黃金的機會成本，進而反映黃金投資需求的變化。通過回溯發(fā)現(xiàn)，歷史上遠端美債真實收益率同金價具備較好的趨勢相關(guān)性，真實收益率的變化很好解釋了金價的變動趨勢，兩者線性擬合優(yōu)度達到85%。

風險提示事件：政策變動超預(yù)期風險;疫情反復(fù)風險;企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營不及預(yù)期風險等。

關(guān)鍵詞： 中泰證券 黃金景氣延續(xù) 真實收益率決定金價趨勢 金融資產(chǎn)