首次覆蓋，給予增持評(píng)級(jí)。外在把握機(jī)遇，內(nèi)在改革優(yōu)化，C端提效、B端發(fā)力，速凍米面龍頭再出發(fā)。預(yù)計(jì)三全食品2022-2024年EPS分別為0.90、1.04、1.16元，參考行業(yè)評(píng)級(jí)估值，給予2022年30XPE，目標(biāo)價(jià)27元。

三年改革發(fā)力，降費(fèi)提效顯著。三全為國內(nèi)速凍面米行業(yè)龍頭企業(yè)，多年來品牌知名度、產(chǎn)品研發(fā)力、供應(yīng)鏈體系等綜合能力持續(xù)提升，以40%的市場(chǎng)份額穩(wěn)居C端零售市場(chǎng)市占率第一。以C端為主的渠道結(jié)構(gòu)導(dǎo)致公司渠道營銷費(fèi)用高企，盈利承壓顯著，2019年起通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化、主動(dòng)控費(fèi)降費(fèi)等措施下公司盈利能力得到明顯改善。

速凍米面C端升級(jí)、B端藍(lán)海，細(xì)分品類崛起。速凍面米為速凍最大品類，占速凍食品50%以上份額，預(yù)計(jì)2021年制造端收入規(guī)模超過800億。渠道端C端零售占80%、競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，B端餐飲市場(chǎng)隨著餐飲連鎖化率提升將成本下一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)。產(chǎn)品端細(xì)分程度加強(qiáng)，新式面點(diǎn)崛起。

外在機(jī)遇疊加內(nèi)部改善，B、C同步再出發(fā)。1)C端：2019年在產(chǎn)品創(chuàng)新迭代、渠道優(yōu)化減虧、費(fèi)用縮減提效等措施帶動(dòng)下，零售業(yè)務(wù)凈利率從2019年2.7%提升至2021年8.8%，后疫情時(shí)代C端需求進(jìn)一步升級(jí)，公司品牌優(yōu)勢(shì)突出，未來產(chǎn)品拓展、渠道優(yōu)化下盈利改善有望延續(xù)。2)B端：餐飲供應(yīng)鏈發(fā)展大勢(shì)所趨，速凍面米產(chǎn)品2B市場(chǎng)前景廣闊，公司2018年起發(fā)力B端餐飲市場(chǎng)，強(qiáng)大的研發(fā)創(chuàng)新能力、直營+經(jīng)銷的全渠道布局、持續(xù)優(yōu)化的銷售體系有望支撐B端貢獻(xiàn)增長(zhǎng)活力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本波動(dòng)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全風(fēng)險(xiǎn)等。

關(guān)鍵詞： 三全食品首次覆蓋報(bào)告 速凍米面 參考行業(yè)評(píng)級(jí)估值 主動(dòng)控費(fèi)降費(fèi)