具備一體化能力的軍工電子平臺型龍頭：振華科技是我國軍用元器件研制生產基地，主要品類全面覆蓋。公司橫向拓品類高端升級，發力軍用功率半導體及電源模塊等產品;縱向推動材料工藝向上游核心環節延伸，下游拓展模塊組件及系統級產品，打開長期成長空間，有望成長為產業鏈一體化的平臺型軍工電子解決方案供應商，戰略定位稀缺。

營收規模顯著增長，高研發為長期發展賦能。軍用元器件放量采購帶動公司營收快速增長，21年同比增速43.5%。發出商品與合同負債同步大幅增加，預示下游高景氣持續。公司21年資本性支出達4.77億元，同比增長19.25%，推進擴產為需求增長提供保障。軍工電子產品迭代升級且質量可靠性要求高，公司研發支出占比保持在8%以上，高于行業平均水平6.5%，持續高研發投入支撐未來發展。

毛利率：產品升級和降本增效雙重驅動盈利能力持續改善。公司傳統阻容感產品收入占比21年降至46%，半導體分立器件和電源模塊產品收入占比上升至30%。公司營業成本率近年改善明顯，其中，材料工藝突破助力原材料成本率持續改善，產線升級疊加學習效應帶來人工成本率下降，高經營杠桿下規模效益使得固定成本顯著攤薄。同業對比，公司成本率仍有壓降空間，2022年-2024年毛利率預計為62.9%、63.4%、63.9%

凈利率：費用管控和減值計提減少共同助力凈利率提升。股權激勵和內部改革推行下，公司管理和銷售費用率出現拐點，21年統籌外費用一次性計提完成，后續有望進一步改善。公司聚焦主業以來，資產和信用減值規模保持低位。同業對比，公司凈利率水平追趕勢頭明顯，2022年-2024年凈利率預計為33.4%、34.6%、36.3%。

軍用元器件高景氣持續，公司作為行業龍頭拓展品類高端升級，疊加規模效益有望帶來業績的非線性擴張，預計2022-2024年歸母凈利潤分別為24.20億、31.72億、41.49億元，結合同業公司情況給予公司35倍PE，對應目標市值847.0億元，目標價為163.5元，給予“買入”評級。

風險提示

軍用元器件價格下降;高端元器件國產化不及預期;董監高減持風險。

關鍵詞： 軍工電子龍頭振華科技 振華科技營收規模 軍用元器件研制生產基地 軍用功率半導體