公募基金2020年年報陸續出爐，多位明星基金經理前十大重倉股之外的“隱形”重倉股也得以浮出水面。

所謂“隱形”重倉股，是指基金經理重倉持有但未出現在基金前十大重倉股之列的個股，一般在基金持倉組合排名在第11至20位之間，持有比例相對較高，屬于基金組合中“腰部”持倉的股票。

3月28日晚間，景順長城劉彥春、銀華基金李曉星、安信基金陳一峰等明星基金經理旗下基金年報在交易所披露，加上此前已披露的工銀瑞信袁芳、中庚基金丘棟榮等，基金君第一時間整理了這些基金經理的隱型重倉股及后市觀點供讀者參考。

景順長城基金

去年年底管理規模已超過800億元的明星基金經理劉彥春，一直是一位以消費股投資見長的基金經理，他的調倉換股備受市場關注，從剛剛披露的景順長城鼎益混合基金2020年年報上看，他在前十大重倉股之外，依舊重點持有偏消費類的股票，美的集團(000333,診股)、古井貢酒(000596,診股)、海康威視(002415,診股)、海天味業(603288,診股)4只個股占基金凈資產比例超過3%。

今年春節以來，白酒板塊等前期漲幅較大的股票經歷一波劇烈調整，景順鼎益自2月18日以來區間回撤接近20%，不過，最近一個交易日(3月26日)，白酒等板塊迎來反彈，景順鼎益3月28日凈值大漲3.50%，據此推測，相比去年年末，劉彥春調倉動作或不明顯。

劉彥春在年報中表示，2020 年新冠疫情對全球經濟造成巨大沖擊，我國應對及時、防控得力，經濟率先企穩復蘇。股票市場在經歷短暫恐慌后快速反彈，連續兩年出現較大幅度上漲。

疫情退散、經濟復蘇、通脹上行、刺激政策退出已經成為市場共識。預期未來政策制定更加強調風險防范。貨幣供應量、赤字率等一系列貨幣和財政指標逐步回歸常態，信貸延期還款、利息減免等臨時性政策也將到期退出。要想實現宏觀杠桿率穩定，發展速度和效率都需要做出調整。

增長目標設定需要充分考慮經濟潛在產出水平，低效率投資需要得到充分控制。預期政府在基建領域不再具有顯著擴張的特征，數據化、智能化相關的新基建更多由市場化主體發力建設。國企和地方政府融資平臺剛性兌付將逐步打破，風險定價將更為科學合理，對于具備更高效率的經濟運行主體，資金可得性將大大提高。從近期出臺的金融、地產相關政策看，我們可以進一步確認政府調整經濟增長方式的決心，降低增速權重，重視經濟運行效率和增長質量。

權益投資應該順應經濟發展潮流，我們更愿意在符合產業趨勢、效率持續提升的領域尋找投資機會。收入水平的提高帶來居民消費水平持續升級，我國在眾多高附加值領域的全球競爭力也在不斷提升，部分行業已經處于爆發前夜。未來值得跟蹤關注的細節很多，例如國內信用緊縮力度、美國地產周期強度等等。但就大局而言，我國這些年一直在做正確的事，發展潛力十足。我們能在中國做投資非常幸運，憑借正確的方法和堅持的態度，未來必然有所收獲。

安信基金陳一峰：關注

港股

安信基金總經理助理兼研究總監陳一峰是一名偏價值投資的基金經理，截止3月26日，他所管的安信價值發現兩年定開混合基金今年以來收益率為5.02%，位列同類基金第154名，市場排名非常靠前，他去年年底前十大重倉股較為均衡，既有五糧液(000858,診股)、貴州茅臺(600519,診股)等熱門白酒股，也有萬科A(000002,診股)、中國建筑(601668,診股)、建設銀行(601939,診股)等順周期、低估值股票。

剛剛披露的2020年基金年報中，他在前十大重倉股之外，還布局了煤炭股中的中國神華(601088,診股)、化工股中的浙江龍盛(600352,診股)、銀行股中的招商銀行(600036,診股)等。

談及2021年市場研判，陳一峰指出，從2020年四季度以來的各項宏觀數據來看，國內宏觀經濟復蘇態勢已經比較明確，今年前11個月發電量累計同比達到2%，11月份單月同比7.9%，工業增加值1-11月累計同比 2%，11月單月同比達到7%。經濟逐步復蘇，貨幣政策也會逐步回歸常態，四季度十年期國債收益率維持在3-3.3%之間震蕩，我們預計流動性從 2020 年相對寬松的環境向更加中性穩健的方向推進，但預計政策調整過程不會特別急促。

雖然2020年的大盤指數漲幅不多，但創業板指數大幅上漲，結構性行情明顯。個股間的漲幅分化巨大，以2020年初已上市的公司為樣本，我們初步統計股價漲幅中位數約 3%，有1500 多家公司年初以來是下跌的，同時有 500 多家公司漲幅超過 50%。從滬深 300 指數的 PE(TTM)和 PB來看，都已經回到了歷史平均偏高一點的位置，因此在一個中期的維度，想系統性再賺估值擴張的收益已經較難，未來的收益獲取更多的需要依靠盈利增長驅動。

雖然系統性的估值擴張不太容易，但我們預計結構性的分化仍將持續，隨著國內資本市場建設逐漸向海外成熟市場接軌，龍頭公司估值溢價會不斷顯現。我們發現過去 5 年中小公司成交量占比不斷萎縮，預計未來這一趨勢可能還將持續。

還需要關注的是，市場指數連續兩年上漲，部分行業優秀公司的價格已大幅反映其內在價值，但不同行業龍頭的估值分化依然較大，站在三年的維度上，依然有部分優秀公司的內在價值沒有得到市場認可，不斷挖掘此類公司的投資機會也是我們未來收益實現的重要途徑。

另外，2020 年四季度 A、H 股溢價指數達到了 140，是近 10 年以來的相對高位，再加上最近越來越多的中概股回到香港市場二次上市，我們認為港股市場中優秀公司的相對性價比也值得我們重點關注。

銀華基金經理李曉星：聚焦比較優勢，回避“犀牛風險”

銀華基金李曉星是一位聚焦在消費+科技里挑選優質公司的基金經理，他也因長期優異業績被市場關注。

從他的基金年報持倉上看，制造業中的美的集團、港股龍頭——騰訊控股、光伏龍頭——隆基股份(601012,診股)、血漿龍頭——華蘭生物(002007,診股)、果鏈龍頭——立訊精密(002475,診股)、醫藥龍頭——恒瑞醫藥(600276,診股)被他納入前二十大重倉股之類。當然，這些股票中，包括隆基股份、立訊精密春節之后跌幅較大，李曉星是否在開年之后進行調倉換股，仍需等最新的一季報揭曉答案。

不過，他對全年市場走勢的分析依舊值得一讀。

李曉星在銀華大盤兩年定期開放混合的年報中開門見山指出，中長期維持看好科技創新和品牌消費兩大方向，回避房地產“灰犀牛”風險。

第一個是在

中國相對其他國家有兩個很強的比較優勢。高端制造我們雖然在創新能力和歐美有一定的差距，但是把科研成果轉化為商品的能力是全球最領先的。典型的行業包括光伏、電動車、電子等都體現了這樣一個特點。我們擁有全世界最多和最好的工程師，能夠把科研成果轉化成商品。在這個比較優勢下，我們認為中國會誕生全球最好的制造業相關科技型企業。

第二個比較優勢在我們擁有全球最大的消費市場。

此次疫情中我們發現，中國的疫情控制是全世界做得最好的之一，我們的消費市場也是恢復最快的。在一個如此巨大的消費市場下，一定會誕生全球最大的消費品公司。

關于回避“犀牛”風險，我們看到高層已經把房地產定義為“灰犀牛”領域，并且提到了要控制房地產風險。政府提出的三條紅線，預計會對房地產企業的資金產生一定影響。從需求端來看，由于各種限制政策，以及長期看有可能征收的房產稅，房地產需求是確定性向下的。房地產相關的公司，是我們需要重點回避的。

展望 2021 年，我們認為市場的總體風險可控，但系統性的機會并不大，以結構性的機會為主，組合的收益率更多來自于相對指數的超額。宏觀是個復雜的系統，對于復雜的系統，越是簡單的指標越是有用的。主動組合的收益率跟經濟相關性很低，而跟流動性相關性很高，因為在流動性充裕的時候，市場里的主動經理總會找到景氣度向上的子行業，經濟好有順周期，經濟差有逆周期。

我們總體判斷2021年的流動性比 2020 年要差一些，除流動性之外，中美摩擦和全球疫情，并不會成為市場波動的主導因素。在流動性衰減的時候，各個行業的估值都會下降，在退潮的時候，就會顯露出誰在裸泳。我們總體的配置思路是選擇業績增速快于估值下降速度的股票，這些不多的機構性機會是組合的超額收益來源。

在流動性邊際收縮和經濟回升是大概率的背景下，我們認為流動性推升的股票回調壓力最大

。流動性推升的股票主要指兩類：一類是業績增速很慢但是估值拔過很多的;另一類是質地很差但短期業績增速快而給了高估值的。這兩類資產需要重點關注風險。第一類可能需要2-3 年來用時間換空間，這類資產是跑不贏基準的風險;第二類當業績增速失速的時候會有很大幅度的回調風險，這類資產有很大的虧損風險。

從市場風格的選擇來看，我們看好科技和消費中長期業績增速中樞和估值相匹配的優質成長股，周期里面回避跟地產大周期相關的股票。科技領域中，首先，以光伏和電動車為代表的新能源是看好的方向，光伏估值尚有吸引力，電動車未來四個季度的業績增速會非常快;其次，看好5G 后周期，包括電子端的硬件應用和軟件應用，硬件應用包括消費電子、智能終端，軟件應用包括云計算、網絡安全、金融和醫療 IT 等方向，此外關注視頻和游戲;第三，看好醫藥賽道，隨著中國的老齡化逐漸增加，對于自身健康和壽命的要求越來越高，即便醫藥有降價風險，但也有結構性機會。消費領域中，看好高端品牌消費品，有非常好的商業模式、穩定的增長和高利潤率，同時可以享受消費升級的紅利。

工銀瑞信袁芳：預計上下半年可能有節奏分化

工銀瑞信基金經理袁芳是市場上知名度較高的女性基金經理，她管理的工銀瑞信文體產業股票在前十大重倉股之外，重點布局了順周期股中的紫金礦業(601899,診股)，以及芒果超媒(300413,診股)等，醫藥股中的藥明康德(603259,診股)、智飛生物(300122,診股)等也受到袁芳的關注。

展望后市，袁芳在工銀瑞信文體產業股票年報中表示， 2021 年 1 季度是 2021 年相對較好的時間窗口，一方面，外部環境較好，歐美疫情隨著疫苗的接種進入改善通道，美聯儲貨幣和財政政策仍然對權益市場較友好;另一方面，國內的宏觀政策在信用債風險和疫情反復的背景下相對溫和，且 1 季度有較多的新發基金。

優質成長股依然是主力配置的方向，板塊上相對看好與海外需求相關的公司。

2021 年全年來看，相對謹慎，成長股估值已處于相對高位，而且 2021 年的宏觀流動性環境的邊際友好程度大概率弱于 2020 年。預計上下半年可能有節奏分化。

銀華基金劉輝：保持對環保、有色、新能源、金融等方向的關注

銀華內需精選混合基金經理劉輝依然堅持科技、醫藥、農業等幾個大方向上的投資，但他在年報中也提到保持對環保、有色、新能源、金融等方向的關注。

他表示，自 2018 年開始顯性化的中美戰略競爭，尤其在科技領域的競爭，我們預計在 2021 年還會繼續保持壓力狀態，全球產業鏈的整合依然不可避免。這種不確定性可能會在 2021 年時不時地擾動我們的投資尤其是科技股的投資過程。為此，我們需要保持對市場波動的敬畏之心。

與此同時，國內疫情總體上已經控制住，國內經濟也會在疫情緩和以后繼續其復蘇歷程。我們目前并不清楚海外疫情需要多久可以緩解，如海外也出現實質性緩解，我們預期會出現實質性的貨幣投放回收，從而形成貨幣層面的預期調整。這也是 2021 年投資會面臨的不確定性，也可能是震蕩波動的來源。

但 2021 年結構性的牛市會繼續。中國的產業升級和技術進步，是當下這個時代最為重要的特征之一。這種具有時代變遷特征的經濟結構演變，也必然會為資本市場催生長期而眾多的結構性機會。而且，當成長端的顯性資產都明顯大幅上漲以后，市場有再平衡和深度再挖掘的需要，對子行業的深入梳理是必要的，對產業鏈的認真理解是必要的，畢竟中國的投資機會廣泛存在而不是只屬于少數的大公司。同時，偏價值型的很多公司，是否存在相對明顯低估，都需要我們認真評估。

因此，我們判斷 2021 年的 A 股市場可能依然具有震蕩市特征，并具有相應的結構性機會。而這種震蕩分化最終能否演變成指數型的漲跌態勢，我們目前暫時還不能下結論。

2021 年的投資機會可能依然會比較豐富。但經歷了兩年的上漲后，靜態估值尤其成長端資產的靜態估值已經到了很高的水位，波動加大已經是不可避免的了。在這種市場條件下，與其去揣測市場，不如沉下心來深入研究行業和公司，挖掘出性價比特征比較好的公司來。

在 2021 年，我們大概率會繼續堅持在科技、醫藥、農業方面的投資，并保持對環保、有色、新能源、金融等方向的關注。

同時我們傾向于認為，2021 年雖然投資難度會上升，但沉下心來靜心研究并勤奮調研，且適當與市場的喧囂保持一點距離，大概率會是我們繼續下去的投資活動的中心內容。

最后，我們依然認真地對待每一次定期報告的相關表述，并希望那些真正的中長期基金持有人能夠通過這個定期的窗口，來了解本基金凈值漲跌背后的基本思考、行為基礎以及產業邏輯。

在本基金的投資活動中，我們投資行為的長期化與產業價值變遷的長期化是相匹配的，我們希望自己成為這些產業現象有深度的觀察者以及通過投資活動介入的參與者。當然，我們更希望通過這種穩定的投資行為和投資準測，為本基金的中長期持有人創造不錯的持續收益。

中庚基金丘棟榮：關注廣義制造業等三大領域

由于堅守低估值策略，在“抱團股”前期殺跌中較為占優，截止3月26日，中庚基金副總丘棟榮所管的中庚價值領航今年以來依舊維持正收益，信隆健康(002105,診股)、安正時尚(603839,診股)、甬金股份(603995,診股)等股票出現在其隱型重倉股名單中。

丘棟榮稱，展望2021年，從風險溢價的角度看，隨著權益資產的大幅度上漲，權益資產相比債券的優勢似乎沒那么強，但納入今年企業盈利大幅度上漲的修正后，風險溢價水平仍處于歷史可比的中性水平。而市場的核心矛盾在于極致的分化，結構性的高估和低估并存，市場抱團導致出現了局部泡沫化的情況，市場評估可能很大程度上偏離了價值，而關乎流動性和交易。隨著市場情緒的平復，有真實業績的公司其價值仍有回歸的可能，更重要的是要更加關注企業風險和盈利增長，去賺業績增長的錢、業績超預期的錢。

我們認為流動性的分層、信用風險的泛起，引發了市場對中小企業違約甚至破產的擔心，但實際上信用風險和違約風險是隨著經濟復蘇快速下降的，市場對中小企業、民營企業和周期行業的擔心是過慮的，真實的違約風險可能比2018年小很多，但信用利差比2018年還要大，這是我們認為市場對優質的中小企業錯誤定價的最重要原因。那么這種趨勢會一直持續嗎?經濟基本面的風險從2020年6月份開始是在不斷降低的，企業盈利能力持續回升，整個市場的信用風險也在下降。雖然流動性將不再那么寬裕，但中小市值公司對流動性的依賴程度并不高，交易也不那么擁擠，專注于公司和資產本身，從中尋找到業績增長較高且持續的公司，有利于獲取更好的風險調整后回報。

本基金后續操作仍將結合權益資產的風險溢價水平，堅持低估值價值投資策略，自下而上挖掘低風險、低估值、具備獨立持續成長能力、在各自細分領域有絕對競爭優勢的細分龍頭公司。重點關注三個方向：

1、廣義的制造業公司，尤其是一些偏中上游的制造業公司。這些公司具備以下三個特征：1)需求在回升且有長期增長性;2)供給端因疫情、貿易戰或周期原因前兩年是收縮的;3)是細分行業和領域里的優質公司。這些中上游制造業公司的特征是需求恢復的很快，但行業的資本開支和產能滯后，所以有比較大的基本面彈性和盈利彈性，甚至有機會出現量價、盈利同時提升的情況。這些公司很可能是"中小市值公司"，但不代表是"小公司"，很多公司都是各細分領域的龍頭，只是小市值而已。另外，我們對出口產業鏈上的一些公司看法也是相當積極的，不僅是因為疫情的恢復，同時也觀察到這些公司在全球產業鏈里的競爭力也是一直在提升的。所以整個經濟環境和秩序恢復正常之后，這些公司的收入利潤和市場份額均在增長。這些公司估值比較低，未來幾年的隱含回報較高。

2、風險持續降低的傳統的低估值領域，包括銀行、地產和保險以及中上游中周期性行業中的個股。因為銀行、地產和保險的風險隨著經濟的復蘇在持續的降低，比如銀行的風險是壞賬率、利差，反應到ROE水平上的這種風險是在降低的，并且銀行的估值還比較低，我們認為隱含的回報率是非常不錯的。即使是過去一段時間表現最差的地產股今年有機會出現拐點，核心原因是那些地產龍頭公司的商業模式從過去的金融高杠桿逐步轉移到低杠桿高周轉的制造業模式，風險是降低了很多的，ROE具有持續性，而估值極低，所隱含的預期回報較高。保險也是類似的邏輯，估值便宜、風險降低，基本面情況在改善，甚至利差在擴大，預期回報也是不錯的。國內經濟的復蘇疊加全球經濟的共振也有利于中上游周期性行業的景氣回升，這里面也存在估值修復的機會。

3、成長性行業里面我們關注的點是它的成長性要能夠消化估值，在未來兩到三年之內估值有機會回落到20倍以內的市盈率，其中一些公司我們認為是有機會的。此外還有次新股公司，通過我們自下而上的研究發現，確實有非常好的成長性，它的分布也非常廣泛，包括電子、新材料、機械這些偏高端制造的領域。這些公司在過去一段時間也未被市場重視，考慮高成長性，有很多公司哪怕現在有20-30倍的市盈率，估值定價并不貴，存在挖掘出未來大牛股的機會。

總體上，我們認為2021年權益資產仍有較好的結構性機會，積極為持有人做好資產配置、風格配置和風險管理，力爭獲得可持續的超額收益。